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2017大住宿品牌增益资产管理交流会

报告:7张图透视美国租赁市场

  2017-11-28 08:59:34   来源:存量地产观察  作者:刘策

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  REITs作为重要的房地产金融产品,极大的推动租赁机构化发展。REITs产品的成熟促进了国外租房市场的机构化,解决了供给端的资金需求问题。

  7月份以来,租赁火了,租售并举成了国家房地产长效机制非常重要的内容,切入租赁业务,自然也成了开发商关注的重中之重。

  中国租赁市场未来会怎么走?谁会成为市场龙头?规模会决定一切吗?这一切还没有答案。但美国作为世界上目前最大也最成熟的租赁市场,他们的租赁市场特点、企业表现无疑值得关注和重点研究。

  尤其最近国内新派REITs、保利REITs开闸,更是给公寓行业指明了方向,美国作为世界上REITs最发达的国家,也最市场化的国家,对我国公寓行业的发展无疑具有方向性的指导意义。

  一、美国租赁市场总量全球领先,具有重要的参考和借鉴意义

  从全球国家的横向对比来看,截止2013年,美国的房屋总户数为1.15亿,其中租房户数3841万,住房总体量在全球领先。德国、英国、法国、加拿大、澳大利亚等发达国家租赁住房总体量都远小于美国。

  因此,美国作为租赁市场发展体量最大、模式最为成熟的国家,非常值得深究,以求给我国公寓行业发展指明方向。

  二、次贷危机爆发成为美国租赁市场大发展契机

  从下图可以看出,在次贷危机之前,美国租赁市场处于平稳发展期,需求总量比较稳定,甚至在次贷危机前,由于房价的上涨,推动更多人进入房屋交易市场,租赁需求还有所下滑。而次贷危机后,近十年来(2007年至2017年)美国租赁需求量激增,美国迎来了租赁市场黄金发展期。

  那是否意味着我国租赁市场发展也要经历一次危机才能发展起来呢?当然不是,我们需要透彻的去理解这背后的原因,这主要是因为两点:

  第一,次贷危机后,投资者看到类似房产投资高收益同时伴随着高风险,风险偏好转向中性产品,因此对REITs需求激增,同时房价下跌也使得REITs回报上升,叠加杠杆能够给投资者带来10-12%的回报,成为受欢迎的中收益中风险的投资品种,而REITs发展则解决了住房租赁市场庞大的资金需求问题;

  第二,次贷危机爆发后,美国住房金融系统遭遇重创,住房断供比例大幅上升,而随着经济危机蔓延,人均收入下滑,越来越多的人只能被动进入租赁市场解决住房问题。截止2015年中,全美约4300万家庭以及个人通过租赁解决住房问题,而这个数据在2005年仅为900万,创造了美国租赁市场史无前例的黄金十年发展时期。租赁用房占整体住房市场的比例也从31%增长至37%,达到了1965年以来的最高水平。

  而反观国内,REITs投资品种诞生的土壤也同样在成熟,而高企的房价也使得年轻人越来越难买得起房,购房年龄延迟,加上年轻人生活方式的改变,也将主动或被动进入租赁市场。

  三、REITs是租赁崛起的重要推动力

  REITs是租赁崛起的重要推动力。结合上下图我们可以看到,美国租赁市场大发展的时点与美国REITs爆发性增长时点是同步和吻合的。

  REITs作为重要的房地产金融产品,极大的推动租赁机构化发展。REITs为开发商提供了退出渠道,解决了资产过重的问题;通过REITs架构,可以转向轻资产运营,通过资金快速回笼来增加租赁物业运营的收益。REITs产品的成熟促进了国外租房市场的机构化,解决了供给端的资金需求问题。

  同时,我们可以看到,美国REITs变得更有吸引力,与低成本的债权融资工具支撑是密不可分的。REITs爆发时,债权融资规模也同步在激增,尤其是配套低成本的CMBS融资工具的发展。因为在国外,长租物业回报率也只有6%左右,需要使用低成本融资工具类似CMBS,形成正杠杆,放大收益,才能达到10%左右的REITs回报,吸引更多的中性收益中性风险的长期权益资本进入市场,解决公寓市场发展的核心资金难题。

  我国REITs产品仍处起步阶段,租赁机构化发展空间极大。国内目前还尚未出台专门的法案,产品还停留在类REITs的层面,市场仍处于发展的前夜。2017年10月24日,保利地产租赁住房资产支持专项计划挂牌转让获上交所批准,总规模不超过50亿;这是国内首单央企租赁住房类REITs。

  四、重资产持有模式行业集中度远低于轻资产运营模式

  在美国,可以进行专业化租赁管理的公司主要分为两类:

  一类是重资产持有模式,主要包括REITs和开发商,在公寓持有和运营领域均有较大占比,像开发商类的主要有The Michaels Organization、Forest CityResidential Group等为代表的非REITs公司,这些公司的运营模式主要是自建、持有、对房间进行管理和出租。目前除了开发商之外,行业内还没有大体量的非REITs类自建、持有运营商出现。另一类就是REITs,主要是以AVB、EQR、ESS、MAA为代表的上市REITs公司。

  另一类是轻资产运营模式,主要是公寓运营商,多以轻资产模式运作,以运营为主、较少持有,是公寓运营领域重要的专业力量。

  在美国,重资产持有模式与轻资产运营模式均涌现出规模化发展的龙头企业,当然,重资产模式相对轻资产模式而言难以扩张,且对地段位置要求更高,重资产模式企业持有规模远远低于轻资产运营机构管理规模。

  如上表所示,美国重资产持有模式下企业持有规模TOP10门槛大概是7万间,规模最大的也没超过10万间,相对来说管理规模并不大,说明重资产持有模式的扩张还是比较难,市占率相对较低。而美国轻资产运营模式下企业管理规模远远大于重资产模式,TOP10门槛大概是14万多间,排名第一的却达到了45万间,远远高于重资产持有下的10万间。

  五、规模不是市值的关键驱动因素

  是否规模就代表了市值最高?从美国Top6公寓运营商的市值排名来看,AVB和EQR两家企业齐头并进,市值不相上下,是市值超过200亿美元的两家公寓企业,几乎是规模最大的MAA市值的2倍,稳坐公寓运营商两大“巨头”位置,具有绝对的优势地位。这从侧面说明,规模并不是市值的关键驱动因素,资产包的质量及运营表现才是市值的关键决定因素。

  比如像EQR,连续多年坐稳公寓市值龙头,即使中间短暂被AVB超过,但现在又重新成为市值龙头,而其管理规模其实并不占优,主要是资产包优质,分布在核心城市核心地段,租金上涨趋势和资产升值潜力都比较大。

  六、REITs市值存在马太效应

  根据美国房地产投资信托基金协会(NAREIT)统计,截至2017年7月,美国共有172家公募REITs,总市值1.08万亿美元。其中,住宅REITs有22家(含15家公寓型REITs),板块总市值约1,600亿美元,占比约15%。

  住宅REITs板块总市值为1600亿美元,从上图可以看出,美国前6大公寓运营商总市值约为1000亿美元,大约占62.5%。而市值排名第一和第二的EQR和MAA的市场份额也分别占比高达16.26%和15.71%。这说明从全美公寓市场的市值上来看,行业存在马太效应,强者恒强。

  另外,从美国Top6公寓运营商市值数据以及在各自的市值占比可以看出,前三名的市值具有明显的优势,并且市值呈现明显的阶梯化分布。这从另一方面得出一个重要结论:进军行业龙头非常重要,努力跻身前三才能获得更多的估值溢价和增长机会。

  七、租赁市值不是收入逻辑而是资管逻辑

  从美国Top6的整体总租金收入情况来看,可以看出收入最高的EQR年总租金收入为24.2亿美元左右,大约130亿人民币,但相应的市值达到了近1500亿人民币。

  所以美国公寓REITs单从经营收入来看并不高,但却有着极高的市值,这说明美国公寓REITs本身发展不是一种收入逻辑,而是资管逻辑,谁能持有最大市值的优质房产,提升资产管理规模,获取更多的管理费收入,以及通过提升运营效率,获取更多的超额利润提成,谁就是最终市场的王者。

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